【研究报告内容摘要】
事件:根据华泰证券2019年公告,公司全年累计营业收入249亿元(yoy+54%,海通+45%/国君+32%),归母净利润90亿元(yoy+79%,海通+83%/国君+41%),加权平均roe7.9%(yoy+2.6pcts,海通7.8%/国君6.8%)。公司亮点包括:(1)公司在零售经纪客户基础、金融科技和投研能力方面已有领先优势,未来经纪业务在通过数字化手段加强机构化和买方投顾转型方面具备先发优势,基金投顾试点资格将助力公司财富管理转型。(2)增资后资产扩张带动重资产业务收益提升,资产减值风险总体控制到位,使得公司整体roe水平在增资后依然保持7.9%的高水平。(3)公司估值(1.28xpb)相对同业(1.64xpb)和历史估值底(1.1xpb)均有低估,公司拟以不超过26.15亿元总额且28.81元/股的价格回购4,538~9,077万股并用于实施限制性股票股权激励计划,体现管理层对于公司成长空间的信心。
经纪业务通过数字化手段加强机构化和买方投顾转型,具备先发优势。(1)华泰开展基金投顾业务具有投研实力、金融科技和客户基础等多方面先发优势。2019年公司经纪业务收入为41亿元(yoy+21%,海通+19%/国君+28.5%)。母公司和子公司南方基金均取得基金投顾业务试点资格,相比同行,华泰自身零售客户基础领先(股基交易额市场份额约7.6%,排名第一)且习惯于使用互联网交易模式(“涨乐财富通”年度平均月活数为755万,排名第一),在经营中非常重视提升客户的资产规模(期末客户账户总资产规模达3.4万亿元,yoy+36%),收购assetmark后公司已具有国内领先的投顾系统基础,同时自身研究实力、网点与投顾数量均位于行业前列,因此综合来看华泰证券具有较强的先发优势。(2)机构业务取得明显突破。公司通过行知app打造一个服务于机构客户的体系化的服务平台,解决了机构客户服务分散化的经营痛点,期末基金托管规模升至1312亿元(yoy+79%)。(3)主动资管占比进一步提升。公司继续坚持资管业务去通道,资管规模降至5880亿元(行业排名维持第三),但主动管理规模升至2522亿元(占比升至43%)。主动转型带来经营效能的提升,资管业务收入达到28亿元(yoy+12%,海通+24%/国君+11%)。
自营受益于增资后资产扩张,信用交易清风险调结构。(1)自营规模大幅提升带动收益高增长。2019年公司自营业务收入达到92亿元(yoy+182%,海通+229%/国君+54%),自营增长的驱动力在于市场行情好转和增资后自营规模的提升(金融投资2849亿元,yoy+91%)。公司自营业务侧重发展ficc业务,构造以交易为中心的投资体系以及信用评价体系的一体化建设。(2)信用交易清风险调结构。2019年公司利息净收入降至21亿元(yoy-30%,海通-14%/国君-10%),其中股票质押回购余额下降至378亿元,压缩幅度较可比券商更大(yoy-30%,海通-24%/国君-17%),也导致公司利息净收入降幅较大;融资融券业务余额增长54%,市场份额提升至6.6%。2019年公司资产和信用减值合计7.2亿元,较同期减值规模缩小(2018a:8.7亿元)。
投行业绩稳定,科创板项目领先。2019年投行收入19.5亿元(yoy-0.1%,海通+7%/国君+29%),其中保荐科创板受理家数、经审核的并购重组项目数和规模均为行业第一。
投资建议:买入-a投资评级。预计公司2020-2022年的eps为1.16元、1.28元和1.47元,6个月目标价为23.5元,对应估值约为1.5xpb。
风险提示:交易量大幅萎缩风险/股权质押违约风险/政策变化风险。

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